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Le dimanche 28 novembre 2021

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La création monétaire – un service public entre des mains privées

L’auteur invité est Fabien Hassan, collaborateur à Finance Watch.

La façon dont la monnaie entre et sort du circuit économique est un élément crucial pour résoudre certains des problèmes majeurs de notre société. Il est donc surprenant que la sensibilité à ces questions soit si faible, malgré l’attention suscitée par les politiques non conventionnelles des banques centrales. Dans cet article, notre contributeur invité, Fabien, présente les idées, révolutionnaires ou pas, qui redonneraient du sens à système monétaire.

Depuis 2008, gouvernements et parlements ont été confrontés à une série d’urgences financières. Ils sont parvenus à éviter l’effondrement du système financier, mais uniquement pour en faire une crise de la dette publique, qui paralyse l’économie de la zone euro depuis quatre ans.

Il suffit de regarder la dette publique, qui n’est qu’une fraction de l’ensemble des dettes dans l’économie. La zone euro et les Etats-Unis se dirigent lentement vers une situation à la japonaise, où la dette publique dépasse le PIB. Si l’on analysait les Etats comme des entreprises ou des foyers, le message serait clair : ces niveaux de dette ne sont pas soutenables. Pour ramener la dette à 60% du PIB, un pays dont le ratio dette/PIB est de 100% et le taux de croissance de 1% devrait dégager un excédent de 1,6% chaque année, jusqu’en 2030. C’est absolument inconcevable.

Pourquoi, dans ce cas, les marchés sont-ils si calmes ? Les Etats paient des taux d’intérêt très bas sur les obligations, les pays développés ne veulent pas faire défaut, et grâce aux mesures exceptionnelles des banques centrales (taux négatifs pour les dépôts, quantitative easing, achat de prêts titrisés), les marchés sont demandeurs d’actifs peu risqués. Si l’Allemagne n’y était pas si fermement opposée, la BCE procéderait certainement déjà à des achats de titre de dette publique sur les marchés primaires en ce moment.

Poussées à l’extrême, ces politiques commencent à mettre à mal l’orthodoxie monétaire. En octobre 2014, une (petite) banque allemande a décidé de mettre en place des taux d’intérêts négatifs pour une partie de ses clients. Si les gens doivent payer pour pouvoir épargner, notre univers financier est-il devenu fou ?

Pour éclaircir ces phénomènes ainsi que les défis post-2008, une grande réflexion sur la monnaie, sa nature, et son rôle dans l’économie a été lancée par des mouvements réformateurs.

Un trou noir de la réforme financière

A l’heure actuelle, dans l’agenda de la réforme financière, le système monétaire est quasi-absent. L’indépendance et le mandat bien défini de la BCE ont mené à un monde stable, à faible inflation (si l’on ne tient pas compte du prix des actifs), où l’existence et la valeur de la monnaie passent pour des faits absolus, indubitables, naturels. Au cours des 25 dernières années, le seul changement majeur a été le passage à l’euro, une conversion à taux fixe, qui, techniquement parlant, a été merveilleusement exécutée à l’époque, et qui impliquait un engagement politique commun à limiter l’inflation.

Jusqu’à la crise, cette stabilité n’incitait pas à étudier la monnaie. Quand le système fonctionne harmonieusement, il n’y a pas de besoin immédiat pour l’analyse monétaire dans les modèles macroéconomiques : « Une monnaie qui fait l’objet d’une confiance sans faille de la part de tous les acteurs économiques, se comporte de facto comme un simple instrument des échanges » (Orléan, 2007).

En France par exemple, les débats monétaires dans la presse généraliste ne vont pas au-delà de questions pragmatiques, comme l’impact du passage à l’euro sur le pouvoir d’achat, et ne portent pas sur la monnaie elle-même.

Mais la crise et les récessions sont en train de changer les choses. Les mesures non conventionnelles prises par les banques centrales attestent d’une ouverture nouvelle chez les décideurs, lorsqu’ils parlent du crédit, ou de l’offre de monnaie. Le parlement britannique a même prévu de débattre de la création monétaire et de la société, une première depuis 170 ans. Dans le cadre de sa mission, Finance Watch tente aussi de sensibiliser aux implications de la création monétaire par le secteur bancaire et soutient donc cet élan. Finance Watch n’a pas à ce jour de position arrêtée sur la réforme monétaire, mais l’un de ses membres, Positive Money (Royaume-Uni), est en pointe sur ces sujets.

L’impact de la technologie

Un nouveau livre, publié sous le pseudonyme de Jonathan McMillan, The End of Banking, à paraître en novembre, affirme que « la révolution numérique a détruit l’équilibre entre assurances publiques et régulation bancaire ». Les auteurs considèrent que la possibilité d’enregistrer les crédits électroniquement a tout changé, et a contribué à provoquer l’effondrement du schéma de régulation du 20ème siècle.

La technologie a aussi précipité le déclin de l’argent liquide. 97% de la masse monétaire est constitué de monnaie électronique. L’émission d’argent liquide est un monopole étatique, tandis que la monnaie électronique peut être créée par les banques lorsqu’elles octroient des crédits. Ce pourcentage a donc un impact important : l’immense majorité de la création monétaire repose désormais entre les mains d’acteurs privés (un fait dont sont conscients étonnamment peu de gens, et en particulier de décideurs).

L’effet déstabilisant de la digitalisation des activités financières a redonné sa jeunesse à des questions essentielles : qu’est-ce que la monnaie, pourquoi en a-t-on besoin, et comment doit-elle être créée et organisée ?

L’essence de la monnaie

Pour simplifier, trois conceptions courantes de la monnaie s’opposent. La première est défendue par les économistes de l’Ecole autrichienne et leurs successeurs de l’Institut Ludwig von Mises. Ils considèrent la monnaie comme une marchandise quelconque. S’il y a un lien entre Etat et monnaie, c’est uniquement parce que les Etats ont utilisé la monnaie pour assoir leur pouvoir. « La liberté peut régir un système monétaire aussi superbement qu’elle régit le reste de l’économie. […] Il n’y a rien de spécial dans la monnaie, rien pour justifier l’emprise étendue de l’Etat » (Rothbard, 1981). Tout acteur économique devrait avoir le droit d’émettre sa propre monnaie. Le marché libre assurerait la stabilité du système, comme, selon eux, il le faisait au temps des premières colonies américaines. Les libertariens condamnent les principales formes de la régulation actuelle : mécanismes de garantie des dépôts, interventionnisme des banques centrales, règles prudentielles.

Dans la seconde conception, qui est dominante, la monnaie est un bien spécial, car il assure des fonctions essentielles. Historiquement, cela correspond à la vision selon laquelle la monnaie a été inventée pour répondre à un besoin du marché. « Ne disposant pas de monnaie, les gens étaient contraints d’échanger les biens ou services directement contre d’autres biens ou services » (BCE, 2011). Politiquement, cela correspond à une vision relativement conservative : si la monnaie est « un actif reconnu par l’assentiment général comme un instrument des échanges » (BCE), alors le rôle du régulateur est de faciliter ces échanges et d’assurer la stabilité des prix.

La troisième conception présente la monnaie comme un construit social, et non comme une marchandise (Orléan & Aglietta, 1998). « L’assentiment général » se place au cœur de l’analyse. Une monnaie est un objet auquel les gens décident de croire parce qu’il répond au besoin social fondamental pour une valeur abstraite. La monnaie ne peut pas être « un bien utile, choisi par le marché libre comme intermédiaire des échanges » (Rothbard, 1981), tout simplement parce que le mot « marché » n’a aucun sens en l’absence de monnaie. L’explication historique de l’émergence de la monnaie comme réponse aux limites du troc est donc fermement écartée (Graeber, 2011).

Selon cette conception, un système monétaire n’est que le reflet des rapports de force entre les différents groupes sociaux. C’est une institution sociale, que la société peut remodeler au gré de ses priorités. Une définition sociale de la monnaie ne signifie pas qu’il faille abandonner l’économie pour l’anthropologie. Cela signifie que l’analyse économique doit montrer les conséquences politiques des choix monétaires, au lieu de dire aux gouvernants comment ils doivent s’adapter à la situation financière, comme s’ils ne pouvaient pas changer cette situation. Dans une version radicale, la théorie néochartaliste affirme que « les gouvernements monétairement souverains sont toujours solvables, et peuvent acheter tout bien en vente dans leur unité de compte domestique, même s’ils font face à des contraintes inflationnistes et politiques » (Tymoigne & Wray, 2013).

Un service public entre des mains privées

L’organisation actuelle du système monétaire n’est qu’une voie, qui correspond à une conception donnée de la monnaie. Economistes autrichiens et partisans de l’intervention de l’Etat s’accordent à dire que ce système souffre d’une contradiction entre le rôle-clé des banques centrales et la délégation de la création monétaire aux banques privées.

En quoi la création de monnaie par les banques est-elle problématique ? Après tout, les banques sont confrontées à des contraintes de marché et réglementaires, de telle sorte que « une politique monétaire correctement ajustée […] devrait finalement assurer la stabilité du taux de crédit et de la création monétaire » (Banque d’Angleterre, 2014). Mais, malgré tous leurs efforts, les banques centrales ne semblent pas parvenir à maîtriser le « cycle du crédit », ni à contrôler la quantité de crédit dans le système. Selon Positive Money, une association britannique membre de Finance Watch, tant que la monnaie est créée à travers le crédit, elle sera soumise aux intérêts privés des banques : « le déterminant principal des prêts bancaires est la profitabilité de ces prêts aux yeux des banques » (Jackson & Dyson, 2013, p. 112).

Comme le boom puis le tarissement récent du crédit l’ont montré, rien ne garantit que le volume global des prêts bancaires corresponde bien aux besoins de l’économie. En période de crise, les acteurs économiques tendent à se désendetter. Dans le système actuel, une réduction du montant global de dette implique une diminution de la masse monétaire, ce qui réduit à son tour la demande et l’activité économique, et aggrave encore la crise (Fisher, 1936).

L’allocation du crédit constitue un problème supplémentaire. On estime que seulement 10% des prêts accordés par les banques du Royaume-Uni financent l’économie réelle ; cette proportion est certainement similaire au niveau européen. C’est ce chiffre qui a convaincu Martin Wolf, commentateur économique en chef au Financial Times, de soutenir ouvertement la réinstauration du monopole des banques centrales sur la création monétaire.

Une proposition de réforme

Il existe toute une gamme de propositions, et il serait impossible de toutes les présenter ici (voir l’article précédent pour une présentation des principaux acteurs). La réforme défendue par Positive Money est intéressante, parce qu’elle a débouché sur des propositions pratiques et des activités de lobbying.

Tout d’abord, la création monétaire serait le monopole de la banque centrale. Les banques ne pourraient prêter que les sommes collectées dans des comptes d’investissement. La dette et la monnaie utilisée pour les paiements seraient complétement séparées. Pour les consommateurs, il y aurait une alternative claire entre les comptes d’investissement et les comptes de transaction. Le système de paiement serait alors sans risque, puisqu’il ne dépendrait du remboursement d’aucune dette. Une conséquence importante serait la possibilité de créer de la monnaie sans créer de nouvelles dettes. A long terme, cela permettrait de réduire significativement l’endettement public et privé.

La restriction du crédit aux montants épargnés a suscité une controverse avec des activistes de gauche, qui craignent un durcissement des conditions du crédit, et un renforcement du pouvoir politique des possédants (Pettifor, 2014). Positive Money a abondamment répondu à cette critique. Ce débat montre le dynamisme de l’économie monétaire, et la volonté de ces nouveaux mouvements de remettre en questions leurs idées (voir par exemple Tymoigne & Wray, 2013).

Politiquement, la question la plus difficile est le contrôle de la masse monétaire. Elle pourrait être indexée sur la croissance économique, et l’argent créé pourrait soit être distribué aux citoyens, soit dépensé par le gouvernement. Positive Money suggère que ces décisions soient prises par un comité indépendant, ce qui a déclenché une nouvelle polémique sur les implications du système sur la démocratie.

Cette proposition aurait un impact immense sur la structure bancaire. Elle retirerait le problème du « too-big-to-fail », parce que les banques pourraient faire faillite sans que cela affecte le système de paiements. L’existence d’un moyen de contrôle direct de la masse monétaire rendrait inutiles la plupart des règles et des programmes mis en place par les banques centrales pour tenter de peser sur les décisions de crédit prises par les banques. Cela explique pourquoi, selon des perspectives inverses, des groupes comme Positive Money et les économistes de l’Ecole autrichienne s’accordent à dire que la finance est excessivement régulée aujourd’hui.

Les alternatives moins radicales

Malgré son attachement aux idées de Positive Money, Martin Wolf juge cette option difficilement faisable politiquement à court terme, du moins pas avant la « prochaine crise ». Si le système ne peut pas être réformé d’un coup, un bon début serait de s’attaquer aux domaines dans laquelle la création de monnaie par le crédit est la plus problématique.

Dans la crise de la dette publique en zone euro, la dépendance envers les banques représente un point saillant. Les banques bénéficient d’un accès illimité aux liquidités de la BCE, à des taux extrêmement bas. Une partie de ces liquidités est utilisée pour financer les Etats, qui, à leur tour, assurent les banques contre les risques de défauts ou de faillites avec l’argent du contribuable. Les banques réalisent des profits sans risque, aux dépens des Etats.

Pourquoi les banques centrales ne peuvent-elles pas financer les gouvernements, et court-circuiter la marge des banques privées ? Lord Turner, ancien président de l’autorité financière britannique (FSA), a présenté un plan permettant aux banques centrales de financer le déficit public, qu’il a appelé “Overt Money Finance” ou OMF (Turner, 2013). Le financement des Etats avec de la monnaie centrale est désigné par le terme monétisation. C’est un tabou, formellement interdit par l’article 123 du Traité sur le Fonctionnement de l’Union Européenne. Turner montre, de façon convaincante, que la monétisation a été défendue par des économistes comme Milton Friedman, et qu’elle devrait être envisagée « dans des circonstances extrêmes » (Turner, 2013).

Finalement, la réforme la moins radicale serait d’étendre la sphère d’activités des banques publiques (sur le modèle allemand). C’est un moyen simple de donner à des entités publiques accès au pouvoir de création monétaire, afin d’équilibrer le système. Aux Etats-Unis, la Banque du Dakota du Nord est la dernière banque publique en activité, une incongruité dans l’un des Etats les plus républicains du pays. Depuis deux ans, les médias se sont beaucoup intéressés à la BND. Plusieurs Etats envisagent même de faire renaître des « banques socialistes » aux Etats-Unis.

Il y a un autre aspect problématique dans le système actuel : le financement excessif de l’immobilier, et le financement insuffisant de l’économie réelle. Au Royaume-Uni, en Chine, en Corée du Sud, et ailleurs, les banques centrales ont mis en place des règles destinées à orienter le crédit vers les usages les plus productifs. La régulation directe de l’allocation du crédit pourrait être une solution, par exemple en imposant des ratios qui forceraient les banques à prêter x euros tous les 10 euros à tel ou tel secteur de l’économie réelle.

Plus généralement, toute réforme structurelle contribue à régler le problème de la création monétaire incontrôlée. Si les banques n’étaient pas protégées par le « too-big-to-fail », elles ne choisiraient probablement pas de prêter autant d’argent pour des rachats d’actifs, accroissant l’instabilité. D’un autre côté, en termes de politique économique, retirer aux banques le privilège de la création monétaire et le déplacer vers une institution publique adaptée serait très difficile.

Qu’elles soient faisables ou non, désirables ou non, les propositions de réforme du système monétaire ont apporté une nouvelle perspective sur la réforme financière. La façon dont la monnaie entre dans l’économie touche à différentes politiques publiques : insuffisance de la demande globale, haut niveau de dette publique, inégalités, prix de l’immobilier, bulles sur d’autres actifs. Bien comprise, la création monétaire permet de mieux appréhender la réalité du système financier, et cela représente déjà un progrès considérable.

Pour lire le texte original, avec les nombreuses références, on va sur le site de Finance Watch.

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